事件：国务院总理李克强9月5日主持召开国务院常务会议，部署在关键领域和薄弱环节加大补短板工作力度，加大积极财政政策实施力度，进一步放开基础设施领域投资限制。通过创新融资方式盘活沉淀资金。

点评：

1)核心观点：国常会议提出在关键领域和薄弱环节要补短板，补短板要加大积极财政政策的实施力度，主要是突破传统的金融方式以及扩大民间资本的可投资领域。在货币政策回归中性后，稳增长以财政为主，PPP是发力点。目前在国务院鼓励下，地方政府积极推动落地、银行积极放贷、企业积极参与，PPP落地率明显上浮。在资产荒和长端利率下行的背景下，其他资金来源参与PPP的意愿明显加强，为提升PPP项目落地率，预计未来政府提供税收减免、财政贴息、立法等政策红利，项目筛选上亦会倾斜。方正宏观团队近期持续推荐ppp相关主题，提出未来以财政为主、货币为辅，发力PPP(参见方正宏观系列报告《发力PPP》)，得到市场验证。

2)国常会议提出在关键领域和薄弱环节要补短板，补短板要加大积极财政政策的实施力度。当前稳增长的思路转向财政为主，货币为辅的路径，但受制于财政支出空间的约束，政府开始寻求政府和社会资本合作的模式，调动社会资本积极性，通过创新金融方式补“资金”的短板，向社会集中推介一批有现金流、有稳定回报预期的项目，也就是PPP项目。政府意在通过PPP项目盘活逐渐沉淀的社会资本，以推进改革。为此，未来将陆续放开基础设施投资领域的投资限制，对民间资本放开由国有资本主导的教育、医疗等领域。民间资本的可投资领域将进一步拓宽。

3)货币政策回归中性后，地方推动PPP项目力度上升。目前宽松货币政策面临着多方面的制约，因此短期内货币都要维持中性稳健的态势。未来中国宏观政策将会以财政为主。那么财政发力的方向无非两方面：一是扩大财政赤字，然而今年的赤字率已经上升至3%；二是寻求其他资金来源，PPP是非常重要的一个通道。地方政府，特别是财政资金紧张的省份，很有动力推动PPP项目的落地，随着越来越多的PPP项目获得省级财政的担保，银行和企业的参与意愿也随之提升，今年PPP项目落地的比率大幅提升。

4)PPP项目的融资渠道不断拓宽。首先，在长端利率不断下行以及“资产荒”的背景下，金融机构资金参与PPP项目的意愿明显加强。比如，国开行和农发行等专项建设基金支持地方基建，优先支持符合投向的PPP项目。其次，保险资金获批准入PPP.2016年7月发布的《保险资金间接投资基础设施项目管理办法》增加了PPP等可行投资模式，资金门槛有所降低。最后，政府PPP引导基金井喷式增长。政府意图通过引导基金撬动民营资本，扩大财政资金的杠杆效应。已公开披露的国内PPP引导基金注册资金总规模已经超过7000亿元。预计千亿基金将撬动起万亿规模的建设热潮。

5)市场并非对PPP项目一视同仁。尽管PPP项目拥有政府信用背书，都属于低风险资产，但是由于付费模式的区别导致不同项目的盈利能力和稳定性大相径庭。已经落地的PPP项目主要集中在市政、交通等基础设施领域。政府付费为主的PPP项目(如学校和体育项目)明显较低。国常会议上，总理要求政府向社会集中推介“一批有现金流、有稳定回报预期的项目”，意在降低PPP项目的潜在风险，利于在短时间内推动PPP落地率的上升。即将公布的财政部第三批PPP示范项目中，环保和公共事业类)PPP将是重要组成部分，因为其回报机制具备推进可行性。

外储略降，美加息是最大不确定性——2016年8月外汇储备数据点评

事件：央行9月7日公布数据显示，8月外汇储备环比下降158.9亿美元至31851.7亿美元，连降两月，再创2011年12月以来新低，前值为32010.57亿美元。此外，以国际货币基金组织特别提款权(SDR)计算，中国8月末外汇储备22843.5亿SDR，前值22973.31亿SDR.

点评：

1)核心观点：季节性和美国加息预期导致8月份外储下降。未来外储预期维持小幅波动，但仍要警惕个别月份因美国加息预期变化带来外储的阶段性下降加快。以房价衡量的人民币汇率存在一定高估，叠加美加息预期，人民币汇率后面可能小幅贬值，但失控可能性不大。货币政策短期中性，财政上位，发力ppp.

2)季节性和美国加息预期增加带来了外储下降加快.8月份是外占及外储的季节性淡季，海外分红和暑期出境旅游的增加均给外占及外储一些负面压力。8月份以来，美联储对加息的态度开始转鹰，加剧了资本外流。从SDR口径的外储来看，8月末外汇储备比前值下降129.8亿SDR，降幅约为0.5%，这一降幅和美元口径外储8月环比降幅相仿，因此汇率波动对外储的影响可能甚微。

3)未来外储预计维持小幅波动，但要警惕美国加息预期变化带来外储的阶段性下降加快。外储数据的中期波动与国内经济增长和资产回报率更加相关。从8月的同比数据来看，外储同比增速为-10.4%，比7月的-12.3%继续收窄，在同比意义下外汇储备仍然保持稳定。

4)人民币汇率后面可能小幅贬值，但失控可能性不大。目前人民币汇率仍在可控区间。原因有四：一、去年人民币的大幅贬值因人民币汇改和人民币高估的双重因素推动，今年这两个因素有所缓解；二、目前NDF显示的人民币贬值幅度预期是2.4%，大体平稳且比去年同期下降；三、今年欧元区的风险可能增加人民币资产的吸引力；四、美国第二次加息将比第一次加息对汇率的冲击边际下降。

5)货币政策短期中性，财政上位，发力ppp。当前货币政策将继续保持中性，制约因素来自房价地价大涨、美联储加息预期、四季度通胀反弹。在货币中性背景下，财政政策上位，发力ppp(参见方正宏观《发力ppp》主题系列报告).ppp存在三大大超预期：政策超预期、落地超预期、公司业绩超预期。

6)未来外部最大的不确定性来自美联储加息，内部来自汇率和房市。美国加息和美元走强可能引发国际资本回流美国本土，并增加其他汇率的贬值压力。以房地产资产价格衡量的人民币汇率存在一定高估，这可能跟2014~2015年货币宽松周期下人民币因种种原因保持世界第二大强势货币有关。参考专题报告《全球历次房地产泡沫》。

来源：方正证券