国泰君安徐寒飞团队指出，如果“债转股”在国内进行大规模推行，意味着存量信贷的回报率将出现“负利率”。他表示，债转股的主要原则是将企业的信贷通过某种协议转换为企业股权，从商业银行角度(或债权人)来看，该笔“信贷”的产生的收益为负，和发达国家的债券“负利率”有异曲同工之妙。

信贷将出现“负利率”。我们一般理解的“负利率”类似发达国家的债券收益率水平成为“负数”，显然“负利率”是用来减轻债券负担的一种方式（通过滚动发行负利率债券，债务会越借越少）。中国的债券收益率并未出现类似发达国家的那种“负利率”，可是，中国也有“负利率”出现，那就是商业银行信贷的“负利率”，以何种形式出现呢？就是四月份曾经出现过，如此重出江湖的“债转股”，债转股的主要原则是将企业的信贷（或者其他债务，但是“排除”了公开发行的债券）通过某种协议转换为企业股权，显然，从商业银行角度（或债权人角度）来看，该笔“信贷”的产生的收益为负（不仅没有利息，而且会损失部分本金），和发达国家的债券“负利率”有异曲同工之妙。显然，如果“债转股”在国内进行大规模推行的话，意味着存量信贷的回报率将出现“负利率”，这很可能改变商业银行的资产配置行为（直接的效应是新增信贷大幅下降，同时大幅增加债券/以及其他非信贷类资产的配置比例）。

还嫌债券收益率低？不可否认的是，尽管商业银行在过去的几年里大幅提升了债券投资的比例，但是信贷占比仍然是大头，考虑到表内和理财配置的“类信贷”资产（非标，投资类资产等等），商业银行总体债券投资仍然是“欠配”（欠配的原因很可能是信贷的收益以及非收益效用较高）。未来商业银行的资产配置很可能面临两大重要问题，一是相当一部分存量信贷成为“负利率”资产，既可能由于企业自身经营不善导致的坏账不良大幅上升造成，也可能是由于前述所提到的“债转股”，在企业主动的或者在政策推动下，形成“负回报”；二是性价比比较高的信贷资产（指不良率低，回报相对高的）越来越难找，从近期的信贷数据来看，房地产相关贷款成为了商业银行的“救命稻草”，可是一旦地价、房价无法维持，地产相关信贷也会出现衰竭。同时，我们考虑的年内的几个月内债券发行将相比上半年明显下降，商业银行现在考虑的不应该是嫌弃债券收益率低不低的问题，而是应该考虑能不能买到足够的量的问题。

影响债市的利空并不足惧。上周债市出现了一波调整，收益率反弹了约10bp作用，利空的因素除了获利回吐以外，还包括联储加息预期反弹，国内8月份数据改善，市场预期的货币政策宽松落空，财政刺激加码预期上升等因素。可是，我们认为，（1）联储加息尚早（最早要到今年12月份）；（2）数据的改善大多数在生产端（很可能加剧供需恶化的局面）；（3）货币政策原本就是“稳健”和“滞后”，受到融资和经济跳水而被动宽松的概率较高，央行很可能还在进一步观察；（4）财政刺激YY得很足，实际做不到，对经济的边际推动也会大幅减弱。

来源：凤凰财经综合